姜文国谈“为啥熊市赚的钱都赔在了牛市里”| 复旦管院蓝墨水新年论坛演讲实录

在周末举行的复旦管院蓝墨水新年论坛中，国金证券股份有限公司副总裁、复旦管院校友姜文国先生，和大家分享了“2015的头等大事——注册制的改革”

主持人：大家前两年还讲互联网经济离我们很远的时候，今天你不讲云和大数据，就已经OUT了。没有几年，但是变化非常快，信息经济，或者新经济的发展已经成为了我们今后经济发展非常重要的一个引擎。

刚才阿里巴巴的梁春晓先生让我印象很深，已经很直白地讲，现在是一个掠夺的年代。记得去年在复旦管院蓝墨水新年论坛上，我们当时还挺含蓄地谈跨界；而今天已经直白地讲掠夺了。说到这种跨界和掠夺，阿里巴巴已经跨界到金融领域了。

下面分享的嘉宾是国金证券股份有限公司副总裁、复旦管院校友姜文国。他曾任光大证券有限公司投资银行部高级项目经理，兴业证券股份有限公司投资银行上海总部副总经理、总经理，兴业证券总裁助理，具有丰富的投资银行业务工作经验。

姜文国：感谢大家，来参加管理学院蓝墨水新年论坛我非常激动，我在复旦管院学习、工作、生活了十二年的时间。在管理学院读了七年书，而我第一个公司的注册是在复旦管院里，一直到98年从事投行工作才离开了这个院子。

这次回来很激动，同时也很有压力。我一直从事投行工作，国内的投行工作相对还处于初级阶段一些，主要是看看财务报表，法律文件。我是做投行，总是在推荐很多股票上市，我们这个资本市场上很多的投资者都在亏钱，熊市的时候亏钱，好不容易等到了牛市，从去年11月20几号到昨天上证指数涨了40%左右的水平，据统计有90%的投资者还在亏钱。有朋友在说，这两年好不容易在熊市赚了一点钱，在牛市全部亏了。我们如何安慰这些投资者？只能说，你忍一忍吧，等着这个牛市过去就会好了。

行政审批给资本市场带来的问题

很多的朋友还有投资者都非常关心，2015年整个股市到底怎么走，或者未来很长一段时间股市到底怎么走？其实股市能不能走得好，资本市场能不能健康发展，是跟股票发行体制有关。为什么提出来2015年资本市场的头等大事就是股票发行注册制的改革。这是因为自从有了资本市场，这二十多年以来，我们发行体制一直在改，从原来的额度制到后来的核准制，到核准制以后，后来十年又搞了里面保荐制，这个保荐制这十年名气也是非常大，因为保荐制使得我们一个普通的寒门学子，通过一次考试就可以成为年薪几百万的高富帅，在市场上影响很大，也引起很多诟病。市场发行体制的改革也反反复复的改，一直在改，改来改去没有离开一个核心的东西，行政审批，我们一直没有把这个行政审批给去掉，也就是说，一直做的包办婚姻，你结婚，我们投资者要买什么股票，不是投资者自己说了算，而是证监会说了算。这是这二十多年来发行体制最核心的东西，就是审批，这种情况下，资本市场就出了很多问题：

一、大家一直在讲发行的股票有三高的现象，发行股价高，为什么高呢？因为是审核体制，审核体制必然会造成股票的供应量非常少，供应量少了以后物以罕为贵，所以这个发行价格就会非常高，既然以非常高的价格发出来以后，投资者买了以后想再赚钱，这是非常难的，这是一个实在的问题，发行体制的问题。

二、过度包装，或者叫虚假上市，这种情况非常多，为什么多呢？原来的审核，其实我们一直在讲，我们这个审核像选美，不是说你及格就可以上市，而是大家要选一选，谁长的漂亮就能让谁上。

有一段时间，记得08、09年的时候，我们所有报的企业，你看它过去三年的财务报表，成长性每年都在30%以上，因为可能证监会当时就有人认为，一个企业如果成长性没有30%这算是一个好企业吗？在这种情况下，大家基本都是30%以上的，这种企业才可以报到会里面去，可以被批准，大家想一想，什么样的企业能够连续多年有30%的增长，尤其是这种比较成熟的企业，非常难，所以这也使得很多企业不得不去做一些东西，包括通过一些关连交易，包括把一些业务包进来的方式，把业绩做出来，这也是大家讲的比较多的虚假上市，很多企业第一年营，第二年平，第三年亏，出现很多这种情况，这跟发行体制是有关系的。

三、资本市场无法支持新兴产业的发展，去年大家讲的比较多的，为什么BAT都不能在中国上市，包括阿里巴巴去年在美国上市以后，媒体的抨击也是非常多。有一位主管的副主席就说了，按照我们发行审核体制，包括发行审核条件，阿里巴巴到中国的资本市场来上市可以被枪毙一百次，它可以由上百个问题，因为上百个问题而被我们否掉，所以这就使得我们整个的资本市场全部都是支持规规矩矩的制造型的企业比较多。记得2000年初的时候，那时候讲中国股票市场上基本上是钢花四溅，那时候上市都是国企，后来民营企业开始上市，绝大部分企业都是制造型的企业，因为这样的企业我们看得懂，审核机构、监管机构也看得懂，这个企业有多少厂房、产能、投资，有多少产量、收入，甚至每一个产品的毛利率都可以算得出来，我认证你是个真的企业，可以上市，所以我们整个的审核机制就没法支持我们新兴产业来发展，没法支持我们的高新技术企业来发展，这也是中央包括国务院比较关注的问题。

推进注册制的改革

2013年11月份的时候，中共中央关于深化体制改革的决定里面就讲到，要推进注册制的改革，去年11月19号的时候李克强主持国务院常务会的时候提到尽快推进发行体制的改革，这倒逼证监会尽快推出注册制的改革，据现在的估计，股票发行注册制的改革时间保守一点的估计是今年肯定要实施，更加激进一点的说法，到8月份彻底的实施股票发行的注册制，股票发行注册制实施以后有几个问题，可能我们也需要去关注，2012年的时候那时候证监会的主席还是郭树清，提出一个问题，IPO审核还要不要，其实注册制也不是说不审，只是不再用硬性的条件把里否掉这几年，它要求的是，你要有充分的信息披露，这是注册制的核心，全世界的股票上市没有不审的，像梁总的阿里巴巴在美国上市，也需要交易所来审，也会不停的问它的问题，需要让它披露更多的问题，注册制审肯定是要审的。股票高的时候IPO数量增加了，会把股市热度降下来，大家都认为IPO的发行会压制股票的上涨，或者最造成股市的下跌。其实我这十几年以来一直在谈论这个问题，所以我们股市一直是这样的，当它跌的时候，跌到一定程度的时候，股价非常便宜，那时候发行股票价格非常低的时候，我们就把所有的IPO发行停掉，因为大家都在叫，为什么跌？就是因为你发了股票，把我们的钱抽走了，把钱圈走了，但是有很多的股评家，包括有很多的学者也在讲这个观点，但是我们可以认真的看一下，IPO发行数量对股市影响的事情纯粹是心理或者情绪上的问题，为什么这么讲呢？可以看去年，去年总共发了125个IPO，融资总量是669亿，这个数字有多大呢？去年的再融资，上市公司的再融资，通国定向增发、配股、债，再融资的钱是8800亿，也就是说125个IPO上市，我们再乘上4倍、5倍，600多个IPO上市，拿走的钱只有3000多亿，还不如我们已经上市公司从市场上抽走的钱，所以即使是今年把600家IPO企业全部抛到了市场上来，它拿走的钱也到不了再融资的一半，而且今年我们可以看到一个现象，今年因为随着股市的上涨，很多的大型的央企和国企都会融资，像工商银行这样的企业，一个融资顶得上，我们现在在会里的600个企业里的100个或者是200个企业，IPO融资会导致股市的下跌，这纯粹是伪命题，但是确确实实有很多媒体或者股评家都在跟股民讲，既然大家都这么讲，就会出现，比如我们今年会发600家，确确实实会让股市下跌，这一块，包括说我们作为复旦的同学，我们复旦的这些学者，可以去做一下这方面的时政研究，看一看IPO数据会抽走我们股市多少钱，对我们股市价格应享有多大。

我们要关注的问题，注册制实施了以后，到底注册制真的是一个万能的灵药吗？注册制实施了就不会有企业造假了吗？我们买股票都会赚钱了吗？这也是不可能的，我记得有一个非常有名的投资家跟我说过一句话，想靠买股票赚钱是不可能的，要赚钱要靠卖股票，要赚钱就像梁总这样，像阿里巴巴这样，成为阿里巴巴的股东，让阿里巴巴上市，上市的时候你就可以赚得到钱，同样我们在座的各位同学也是这样，如果做一个企业把它卖到市场上去，你是肯定可以赚钱的，如果我们靠着在市场上不停买卖股票赚钱，这是非常艰苦的工作。