复旦大学EMBA《会计学》上课记

复旦EMBA 2016秋2班的同学们沉迷于钱世政老师《会计学》的课堂中无法自拔。全天课程结束后，同学们依旧热烈讨论着钱老师开场关于近日围绕着龙薇文化与万家文化交易事件的解读，并给出了自己的思考。

2017年2月14日，是西方的情人节，但对于娱乐圈女“巴菲特”赵薇来说，这个情人节过得很不开心。

就在这一天，赵薇无缘万家文化女主人身份，布局良久的收购计划终于还是泡汤了，空手终究还是没能套住白狼。

万家文化 14 日发公告称，原计划入主万家文化的龙薇传媒，在按期支付第一期 2.5 亿元转让款后，表示后续融资是否能按期完成存在重大不确定性。基于此，龙薇传媒与万好万家集团签订补充协议，确定将本次股权转让比例由 29.135% 调整为 5.0396%，合计转让款由30.6亿元大幅缩水至 5.29 亿元，从控股变成了参股。

曾经的赵薇不惜举债30亿谋求万家文化的第一大股东，而如今却减值六分之一，这中间到底发生了什么？

我们为整个事件整理出一条时间线，试图还原龙薇传媒与上交所之间的故事：

2016.12.26

万家文化公告，公司大股东万家集团将其持有的1.85亿股股份转让给龙薇传媒，占公司股份总数的29.13%。转让价格为30.59亿元，折合每股16.5元。转让后，公司实控人将变更为赵薇。

2016.12.29

上海证券交易所连发十多份《问询函》，要求就西藏龙薇文化传媒有限公司拟通过股份转让协议以30.6亿元对价，取得万家文化1.85亿股份，成为上市公司控股股东事项，作进一步说明和披露。

2017.1.11

赵薇对上交所进行回复。

这笔30亿的收购资金主要由三部分构成：

1、龙薇传媒股东自己出资6000万元

2、拟向金融机构股票质押融资14.999亿元

3、剩下的15亿元则来自于西藏银必信资产管理有限公司（以下简称“银必信”）的借款。银必信提供的15亿借款，期限为3年，年化利率为10%，以赵薇的个人信用作为担保，而借款的来源全部为银必信的自有资产。

2017.2.7

龙薇传媒向万家集团表达了因融资困难，拟调整股份转让事项。

2017.2.13

万家文化第一大股东万家集团与龙薇传媒签订补充协议，拟将转让股份的比例由29.14%变更为5.04%，转让的股份调整为3200万股，转让金额调整为5.29亿元。

随即，上交所再次向万家文化发来问询函，要求万家文化在一天之内（2月15日前）核实并披露，龙薇传媒此前的筹资计划无法按期完成融资的具体原因，解释前期已有融资意愿的融资机构短期内态度发生变化的主要考虑。

2017.2.14

万家文化发公告称，原计划入主万家文化的龙薇传媒，在按期支付第一期 2.5 亿元转让款后，表示后续融资是否能按期完成存在重大不确定性。基于此，龙薇传媒与万好万家集团签订补充协议，确定将本次股权转让比例由 29.135% 调整为 5.0396%，合计转让款由30.6亿元大幅缩水至 5.29 亿元，从控股变成了参股。

对于这个故事，复旦EMBA 2016秋2班的同学有话要说！

关于《问询函》

万家文化公司大股东万家集团将其持有的29.13%股份转让给龙薇传媒，合法规避要约收购之审批，为何上交所要连发十多份《问询函》？

第四组

监管部门的工作重点转变，从原有的事前审和变为现在的事后监管，公司收到问询函是很正常的事情，信息批露是上市公司与投资者沟通的直接桥梁，它的及时准确和完整非常重要。

1、“高价值、高承诺”行为是受证监会严后监管的一类操作；

2、证监会需要履行其监管职责，保护中小股东的利益，要求收购方严格履行其信息披露义务；

3、有效防止内幕交易的产生。

第三组

关于股价

2016.12.26万家文化股份公告后股价波动说明了什么？

第二组

1.信息决定价值；

2.股市老鼠仓现象；

3.股民投机性比投资性导向更明显；

4.信息提前披露不完整。

1.12月26日之前市场对万家并不看好；

2.赵薇入驻后，因为她的明星效应，市场产生了资本溢价；

3.因为证监会和上交所的问询，赵薇调整了权益变动方案，造成市场预期下降，股价暴跌。

第一组

关于收购对价

收购对价是否合理，公司价值该怎么评估？

第六组

本次收购中溢价超过三百倍，收购对价是不合理的，公司价值的评估要考虑被收购企业的资产总额、资产质量和资产现时的价值，在本案例中，万家文化的市盈率远超行业平均水平。

从目前公司的市值来看，P/E过高，且主营业务盈利达不到市场预期。故收购对价不合理。公司价值应该参考同行业估值水平，企业自身的经营价值，使P/E回到合理的水平，不断提高公司的盈利。

第八组

关于对此次事件的感想

对类似案例中这种并购“双高（高估值、高承诺）”现象的看法？如果是你，你会像赵薇这样做么？你在并购后会有何举措？

第七组  宋昊

双高本身仅是资本游戏实质类似庞氏骗局，真实支撑是公司表现，但往往公司表现不可能达到，因此沦为权力人士的资本获利工具，最终导致散户受损，影响资本市场健康。势必加强监管，但应该注重信息披露，不应该进行简单的禁止或强调审批。

感悟1

1)    我会这么做。通过现象看本质，如果有机会通过各种合规途径实现并购我认为应该尝试，但着眼点应该在并购后的运营，通过资源导入和新理念的加入使得并购主体能够换发青春，并进行获利，我认为无可厚非，当然前提是符合管理部门的合理要求且不应该估值这么高。

2）我不会这么做，这个并购的核心是高杠杆所必须面对的高风险、高估值所对应的资产泡沫、其中涉及权力纠纷看不清。

1、目前并购过程中反映的双高现象是目前耳机市场上金融杠杆过高的体现（普遍现象）；

2、如果是我们，也会像赵薇这样去收购，因为是高杠杆的资金收购；

3、收购后的举措：A.注入旗下所谓的优质资产，以部分现金支付，部分股权置换；B.等万象文化股价涨到一定价格时，分部进行大股东减持，进行过桥资金的归还。